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丽华谈并购第202期——奥赛康发行股份及支付现金购买资产(否决、消化内镜领域医疗器械)
发布日期:[2022/2/9 14:00:22]    共阅[357]次



摘要:

本案例是被否决案例,交易标的为医疗器械生产企业。近年来关于集采、两票制、医保改革等政策的推进,对医药企业和医疗器械企业产生了比较大的影响。关于医药行业高毛利、高费用的现状较之前确实有较好的改善,但是依然是医药及医疗器械行业的特殊业务模式下的必然结果。随着集采、两票制、医保改革等政策的推进,必然导致产品价格的下降和毛利的下降,这对标的的盈利能力和持续经营能力提出了挑战。审核中关注到方案设计的合理性、行业政策变动的影响、预测数据合理性、估值合理性和公允性等重要问题。

1、从方案设计可以看出交易对方相对强势,不管从订金条款约定,股票锁定条款约定、估值约定、股权激励安排等等。2021年确实因为2020年疫情,导致很多手术的延后,以及内镜检查的逐步普及,出现了内镜相关器械需求的爆发。但是,从后续补充协议的陆续签订,我们也可以看出监管导向,关于订金问题,如果因为审核未通过原则上还是需要原路返回。关于锁定,还是需要从严制定,本案例的锁定安排是比较宽松的。关于不可抗力条款不可随意使用。关于否决后的处理,不可以约定之前的订金直接转作支付款,而应该一码事归一码事。订金先返还,后再讨论新的交易的支付安排。这里其实是有纠葛的地方。如果因标的存在实质性障碍导致审核没有通过,还约定上市公司一定要收购完成,在上市公司层面是存在继续执行协议的障碍的。证监会都说不行了,在如此的监管环境下,董事会的董事们及中小股东们真的会愿意买单吗?

2、行业政策的不确定性是本案例被否决的最核心原因。处于政策变革的过程中,监管机构无法判断行业政策的变化对业务的影响。心脏支架从几万到几百的跌幅,确实也很让人咂舌。虽然标的的产品虽然是低值易耗品,但是成本和医院患者拿到的,或者是医保拿到的价格差异还是很悬殊,因此说不担心集采、两票制改革的影响,那确实也是说不过去的。虽然目前的集采和两票制在医疗器械领域尚未普及,但是悬在头上的剑什么时候下来,企业并无法控制。教育改革,双减以后,教育行业的变化已经足以证明行业监管政策的影响力。

3、关于估值。在审核中,反复问政策变化对销售价格、销售收入、毛利率的影响。这个问题确实不好答复。因此在反馈答复中,企业和中介机构按照自己的逻辑,在各种假设下做了测算,结论是影响并不重大。但是仅从收入对估值的敏感性分析,收入变动2%,将影响估值10%,毛利率变动2%,将影响估值10%。影响是否重大,一目了然。

北京奥赛康药业股份有限公司

发行股份购买资产

中国证券监督管理委员会上市公司并购重组审核委员会2021年第27次会议于20211027日上午召开。北京奥赛康药业股份有限公司(发行股份购买资产)未获通过。

一、本次交易方案概述

上市公司拟以发行股份及支付现金方式购买庄小金、缪东林、倍瑞诗和伊斯源合计持有的唯德康医疗60%股权,其中以发行股份方式受让前述交易对方持有的唯德康医疗30%的股权,以支付现金的方式受让前述交易对方持有的唯德康医疗30%的股权。本次交易标的公司唯德康医疗是一家专业从事消化内镜领域医疗器械研发、生产、销售的高新技术企业,旗下拥有久虹唯德康两个品牌系列产品,在内镜诊疗器械行业具有较高的市场知名度与品牌影响力。

2021331日作为基准日,标的公司100%股权的评估值为139,100.00万元,对应标的公司60%股权评估值为83,460.00万元,经友好协商,双方确定本次交易作价为83,400.00万元。

本次交易中,上市公司发行股份购买资产的股份发行定价基准日为上市公司首次审议本次交易事项的第五届董事会第九次会议决议公告日,即2021426日。本次发行股份购买资产的发行价格为于定价基准日前20个交易日公司股票交易均价,为14.59/股。因上市公司于20216月实施2020年年度权益分派方案,即以上市公司现有总股本928,160,351股为基数,向全体股东按每10股派发现金股利人民币2.00元人民币现金。根据《发行股份及支付现金购买资产协议》的相关约定,在定价基准日至发行日期间,如上市公司出现派息、送股、资本公积金转增股本等除权除息事项,本次发行价格和发行数量将作相应调整。本次发行股份购买资产的发行价格调整为14.39/股。

二、方案看点

1、本次交易不构成重大资产重组

本次交易中,上市公司拟收购标的公司60%的股权。根据标的公司最近一年经审计的资产总额、资产净额及营业收入以及本次交易金额情况,并与上市公司最近一个会计年度经审计的财务数据进行比较,本次交易未达到《重组管理办法》规定的重大资产重组标准,不构成上市公司重大资产重组。具体情况如下:




2、锁定期安排

本次发行股份购买资产的交易对方对其在本次交易中获得的上市公司股份锁定期安排如下:

庄小金、缪东林因本次发行股份购买资产而获得上市公司的股份(包括在股份锁定期内因上市公司分配股票股利、资本公积转增等衍生取得的股份),自本次股份发行完成之日起36个月内不得转让,包括但不限于通过证券市场公开转让或通过协议转让。

倍瑞诗、伊斯源因本次发行股份购买资产而获得上市公司的股份(包括在股份锁定期内因上市公司分配股票股利、资本公积转增等衍生取得的股份),自本次股份发行完成之日起12个月内不得转让,包括但不限于通过证券市场公开转让或通过协议转让。

若上述锁定股份的承诺与证券监管部门的最新监管意见不符的,将按照《证券法》等相关法律法规的规定及相关证券监管部门的最新监管意见锁定。

3、本次交易的评估作价情况

本次交易中,根据东洲评估出具的东洲评报字【2021】第0759号《评估报告》,以2021331日为基准日,标的公司和标的资产的评估情况如下:




4、本次交易的业绩承诺情况

1)业绩承诺期间

业绩承诺期间为本次交易实施完毕当年及其后两个会计年度,即如果本次交易在2021年实施完毕,则业绩承诺期间为2021年、2022年及2023年。若本次交易于2022年实施完成,则承诺期延长至2024年度。

2)业绩承诺内容

标的公司在业绩承诺期内的调整净利润累计不低于36,400万元,具体如下:2021年度至2023年度分别不低于10,000万元、12,000万元、14,400万元。若本次交易于2022年实施完成,标的公司在业绩承诺期(2022年、2023年及2024年)内的调整净利润累计不低于42,900万元,具体如下:2022年度至2024年度分别不低于12,000万元、14,400万元、16,500万元。

其中:

调整净利润,指合并报表中经审计扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润,加上计入经常性损益的当期股份支付费用后的数额。

股份支付费用,指标的公司于2021年度实施的股权激励计划,即由倍瑞诗及伊斯源向常州梓熙和常州梓瀞合计转让8,188,009.20元出资额,因上述股权激励计划导致标的公司承诺期内分摊产生的股份支付费用总额。

5、行业政策风险

标的公司属于医疗器械生产企业,该行业受到国家药监局等主管部门的严格监管。近年来,随着国家进一步深化医药卫生体制改革,相关政府部门陆续在行业标准、招投标政策、流通体系等方面出台诸多法规和政策,有可能对标的公司业务或盈利造成一定程度的影响。

1)带量采购政策风险

20197月,国务院办公厅印发了《治理高值医用耗材改革方案的通知》,20201120日国家医疗保障局医药价格和招标采购指导中心下发了《关于开展高值医用耗材第二批集中采购数据快速采集与价格监测的通知》(医保价采中心函〔202026号)。在国家对医疗行业整顿的大背景下,如未来带量采购政策在内镜诊疗器械领域实施且标的公司主要产品中标情况不及预期,或中标价格出现大幅下滑从而传导至标的公司产品的出厂价格出现大幅下降,则标的公司业绩将可能下滑。

2)两票制政策风险

20183月,国家卫计委、财政部、国家发改委等部门联合发布《关于巩固破除以药补医成果持续深化公立医院综合改革的通知》,提出要持续深化药品耗材领域改革,实行高值医用耗材分类集中采购,逐步推行高值医用耗材购销两票制未来如果两票制在医疗器械领域全面推行,将对标的公司的销售模式、销售费用、毛利率、销售费用率等产生影响。如果标的公司不能根据两票制及时制定有效的应对措施,标的公司经营可能受到不利影响。

3)医保政策风险

截至本报告书出具日,标的公司纳入医保的产品包括一次性使用活体取样钳、球囊扩张导管、取石球囊导管、取石网篮等大部分产品,涉及的医保地区为上海、云南、贵州、内蒙古、福建和江苏等地。若未来更多的医保控费政策出台,则标的公司产品价格可能面临下调风险,继而导致标的公司毛利率出现一定程度的下降,对标的公司盈利能力产生一定程度的不利影响。

6、上市公司支付保证金和定金的具体安排及原因

根据交易双方于2021423日签署的附生效条件的《发行股份及支付现金购买资产协议》,在该协议签署后2日内,上市公司向庄小金、缪东林指定账户支付人民币1,000.00万元的保证金;在上市公司召开股东大会后十个工作日内,上市公司向庄小金、缪东林指定账户支付现金人民币8,000.00万元作为定金。因此保证金及定金合计金额为9,000.00万元。

上述保证金及定金将于本次交易取得中国证监会核准当日自动转为第一期现金支付款。

若发行股份方案未获得中国证监会等有权主管部门核准,且未被核准的原因系因交易对方违约导致的标的公司发生重大不利变化,交易对方应于3个月内双倍返还定金及保证金;若发行股份方案未获得中国证监会等有权主管部门核准,且未被核准的原因并非因交易对方违约导致的标的公司发生重大不利变化,交易对方应于上市公司收到未获核准通知后30日内向上市公司全额返还定金及保证金。上市公司将于收到未获核准通知后3个月内与交易对方协商并签署完成新的购买资产协议;在该协议内,上市公司将承诺以其他方式(包括全部现金收购等)收购标的公司60%股权,并于该协议签订后的24个月内完成该等60%股权的收购事宜。

7、标的公司历次增减资及股权转让汇总情况

标的公司自成立以来历次增减资及股权转让情况汇总如下:




8、估值合理性

本次经评估后的唯德康医疗整体评估值与近期同行业可比收购案例在评估增值率方面具备可比性。具体情况如下:

从业务性质及本次交易的可比性角度,本次选取了2018年以来上市公司收购医疗器械企业的可比交易案例,考虑到:可比交易案例的被收购标的在资产结构、会计政策等方面可能存在的差异,导致未入账的无形资产无法在账面净资产中得到充分辨识;股东增资、分红等偶发因素对标的公司基准日溢余资产的影响;可比交易的交易作价易受到交易双方议价能力的影响而无法有效呈现标的资产的市场客观公允价值。因此,为避免上述因素对市净率计算的影响,本次采用调整后增值率进行计算,具体公式如下:

修正后评估增值率=(交易标的100%股权评估值-基准日合并口径货币资金-基准日合并口径交易性金融资产)/(评估基准日交易标的100%股权资产基础法评估值-基准日合并口径货币资金-基准日合并口径交易性金融资产)-1

可比交易案例的评估结论相比账面净资产的增值率情况如下:




8、是否涉及处罚、诉讼、仲裁、司法强制执行等重大争议的情况说明

截至本报告书出具日,标的公司及其子公司不存在因涉嫌犯罪被司法机关立案侦查或者涉嫌违法违规被中国证监会立案调查的情形,未曾受到相关行政处罚或者刑事处罚;也不存在尚未完结的重大诉讼、仲裁、司法强制执行等重大争议或者其他妨碍权属转移的其他情况。

报告期内,标的公司严格遵守《中华人民共和国反不正当竞争法》《国家工商行政管理局关于禁止商业贿赂行为的暂行规定》等相关法律法规的规定,未有不正当竞争或商业贿赂等违法违规行为。

标的公司制定了《现金管理制度》《出差管理制度》《财务报销管理制度》《报销凭证附件说明》等制度防范内部员工不正当竞争和商业贿赂等违法违规情形的发生,建立了公司反商业贿赂的长效预警机制,对全体员工相关行为准则进行了规范,明令禁止利用职权和职务上的便利谋取不正当的利益或损害公司利益;同时,标的公司在日常员工培训中要求全体员工必须认真学习并深刻理解反不正当竞争和商业贿赂有关法律法规,在公司战略制定、决策执行及日常运行中自觉抵制不正当竞争和商业贿赂行为。

标的公司在与经销商签订《经销合同》时明确规定反商业贿赂条款,并要求经销商签订《廉洁承诺书》,对经销商的不正当竞争和商业贿赂行为进行了约束。

报告期内,标的公司在业务经营过程中不存在不正当竞争、商业贿赂等违法违规行为,标的公司及其董事、监事、高级管理人员不存在因不正当竞争、商业贿赂而受到行政处罚或诉讼的情况。

9、报告期经审计的主要财务数据和财务指标情况

(一)简要资产负债表



10、主营业务收入预测

本次对标的公司主营业务收入的预测采用量价分析的方式进行计算即:

大类产品销售收入=销售数量×平均销售单价

由于标的公司产品型号类型较多,本次按平均销售单价进行预测,数量以各型号数量累加确定。本次以标的公司主营业务收入占比最高的基础诊断类产品进行举例分析如下:

1)基础诊断类单价的预测

基础诊断类产品主要包括:一次性使用活体取样钳、内窥镜用异物钳、医用球囊压力泵、一次性使用息肉切除器、活检阀、清洁刷、食道贲门狭窄扩张器等细分类别产品。

A.2021年销售单价的预测

基础诊断类产品2019年、2020年和20211-3月的加权平均单价呈现小幅上升趋势,经分析主要原因一方面系各会计年度基础诊断类产品销售量的内部结构比重略有变化,另一方面标的公司少量新产品上市时的销售单价较高,基于以上两方面的原因标的公司基础诊断类产品的平均单价在报告期内略微上升。本次评估以20211-3月的加权平均单价为基础,预计2021年全年将维持该单价水平,并以此为基础对2022年及以后年度进行预测。

B.2022年及以后年度销售单价的预测

随着国家医改政策不断出台以及带量集采的推行,医用耗材带量采购已是大势所趋。2020年末,首轮国家级医疗器械集中采购谈判正式结束,包括冠脉支架、人工晶体、人工关节、冠脉球囊等高值医用耗材谈判后的中标价格均有不同程度下降。从两次医疗器械全国集采的产品信息看,主要集中在产品成熟、竞争激烈、高附加值、用户基础大的产品上。虽然被评估单位产品截至目前均未进入带量采购清单范围,但随着医疗改革的深入,标的公司产品未来也将受到行业相关政策的影响。鉴于相关政策推行时间尚存在不确定性,以及出于对预测期标的公司整体财务指标结构与报告期的匹配性考虑,本次盈利预测按产品单价分年度逐步下降进行预测,即预测2022年至2025年基础诊断类产品平均单价每年下降5%,永续期前一年下降幅度为1%,经计算复合增长率为-4.02%,首末年下降幅度为15.11%除此之外,本次谨慎考虑在标的公司产品单价预测下降的基础上,还适当增加公司了销售费用的预测金额与占比。

2)销售数量的预测

2020年,受新冠肺炎疫情影响,就诊患者人数降低,导致基础诊断类产品的销售量未能实现快速上升,当年销量增长率为18%。进入2021年,随着国际国内疫情防控的良好进展,基础诊断类产品20211-3月已实现销售量117.50万件,20211-3月已实现2020年销售量的35%。按年化计算,2021年预计可实现销售量为470万件,相比2020年约增长40%,故本次对2021年销售量按40%的增长率进行预测,预测销售量为466.49万件。2022年及以后年度,考虑到市场竞争等因素,预测销量增长率逐年下降。

综上所述,本次对唯德康医疗单体基础诊断类产品的预测情况如下:




其他产品大类参照基础诊断类产品的预测方式进行预测。唯德康医疗委托生产业务收入来源于与子公司久虹医疗之间的关联交易,本次按历史年度水平进行预测后进行合并抵消。

11、经营性资产价值

对纳入报表范围的资产和主营业务,按照最近几年的历史经营状况的变化趋势和业务类型估算预期收益(净现金流量),并折现得到评估对象经营性资产的价值,具体情况如下:






12、评估结果的敏感性分析

1)主营业务收入因素

标的公司维持一定水平的主营业务收入增长率是其评估价值的重要基础之一,如果未来被评估单位主营业务收入增速不达预期、或发生下降的情况,将会对评估价值产生一定影响。主营业务收入变动对标的公司评估价值影响的敏感性分析如下:




2)毛利率因素

标的公司维持毛利率稳定是其评估价值的重要基础之一,如果未来标的公司毛利率发生波动,将会对评估价值产生一定影响。具体毛利率变动对标的公司评估价值影响的敏感性分析如下:




13、本次交易定价公允性的分析

1)与同行业上市公司比较

标的公司主要从事消化内镜领域医疗器械研发、生产、销售,根据中国证监会发布的《上市公司行业分类指引》(2012年修订),标的公司所属行业为专用设备制造业(C35)。选取行业中与标的公司同处于专用设备制造业且主营业务相似的上市公司作为标的公司的可比上市公司,可比上市公司截至本次交易的评估基准日,即2021331日的估值情况如下:




2)与同行业可比交易比较

从业务性质及本次交易的可比性角度,选取了2018年以来上市公司收购医疗器械企业的交易案例,其中与本次交易具有相似性的可比交易,其估值情况如下:




14、带量采购政策的影响及模拟测算

1)带量采购政策进程

2019719日,国务院办公厅印发《治理高值医用耗材改革方案》,明确按照带量采购、量价挂钩、促进市场竞争等原则探索高值医用耗材分类集中采购,并要求国家医保局鼓励医疗机构联合开展带量谈判采购,积极探索跨省联盟采购

20201月,国家卫生健康委公布《第一批国家高值医用耗材重点治理清单》,包括血管支架、单/多部件金属骨固定器械及附件、可吸收外科止血材料等18项耗材品类。其中可吸收外科止血材料系指由有止血功能的可降解吸收材料制成,无菌提供,一次性使用,包括胶原蛋白海绵、胶原海绵、可吸收止血明胶海绵。标的公司产品均未纳入该清单。

20203月,中共中央国务院《关于深化医疗保障制度改革的意见》指出,坚持招采合一、量价挂钩,全面实行药品、医用耗材集中带量采购。

20214月,国家医保局等8部委发布《关于开展国家组织高值医用耗材集中带量采购和使用的指导意见》,明确基本原则为一是需求导向、确保质量。根据临床需求,遵循医疗技术发展规律,合理确定集中带量采购的高值医用耗材品种范围,确保质量和供应,满足人民群众基本医疗需求。二是招采合一、量价挂钩。明确采购量,以量换价、确保使用,畅通采购、使用、结算等环节,改革高值医用耗材采购和使用中的不合理因素,治理价格虚高问题。三是因材施策、公平竞争。考虑不同高值医用耗材临床使用特点,功能、技术、使用差异,以及生产供应能力等因素,形成具体采购方案,引导公平竞争。四是部门协同、上下联动。强化部门合作机制,加强对中选产品生产、供应、采购、使用的监督监测,完善激励约束机制,在国家和地方两个层面协同推进高值医用耗材集中带量采购工作。针对品种覆盖范围明确针对重点将部分临床用量较大、采购金额较高、临床使用较成熟、市场竞争较充分、同质化水平较高的高值医用耗材纳入采购范围,并根据市场销售情况、临床使用需求以及医疗技术进步等因素,确定入围标准。

截至本重组报告书签署日,高值耗材的全国性带量采购目前涉及冠脉支架及人工关节。

2)是否标的公司主要产品纳入带量采购清单的情况

目前,集中带量采购政策主要应用于药品及高值耗材领域,意在改革高值医用耗材采购和使用中的不合理因素,治理价格虚高问题。截至本重组报告书签署日,标的公司主要产品均未纳入全国性带量采购清单。

2021923日,浙江省药械采购中心发布《关于发布浙江省公立医疗机构第二批医用耗材集中带量采购的公告》,采购内容包括人工晶体、起搏器、微导管、圈套器4类医用耗材,系统申报文件时间为2021923日至20211012日。其中圈套器产品系标的公司主要产品之一,包括一次性使用电圈套器及一次性使用息肉切除器,报告期内,标的公司在浙江省销售该类产品情况如下表所示:




3)标的公司主要产品在带量采购政策下入围的可能性分析

根据《关于开展国家组织高值医用耗材集中带量采购和使用的指导意见》,已取得集中带量采购范围内产品合法资质的医疗器械注册人(备案人),在质量标准、生产能力、供应稳定性、企业信用等方面达到集中带量采购要求的,均可参加带量采购投标程序。

标的公司深耕消化内镜诊疗耗材市场多年,在产品布局、产品质量、销售渠道、品牌建设等方面均具备较强的竞争力。

标的公司凭借丰富的产品管线、高标准的产品质量体系、持续创新的研发体系及完备的营销渠道网络等具备较强的市场竞争力,如后续拟针对纳入带量采购清单的产品进行投标,标的公司具备入围的竞争优势。

4)带量采购可能对标的资产主要产品出厂价格、毛利率、业绩的具体影响,并做敏感性分析

1)标的资产主要产品市场份额

从市场竞争格局来看,国内消化内镜诊疗市场目前仍由进口品牌占据优势地位,但随着一批国产内镜诊疗耗材企业的快速发展,以南微医学、标的公司为代表的国产品牌,产品性能已经能与国际品牌形成竞争。参考国内上市公司和拟上市公司披露的财务数据和行业情况,国内企业中,南微医学2019年市占率约为18%、标的公司约为4%、安杰思约为3%。标的公司市场占有率处在国内企业前列,已占据良好的市场竞争优势地位,为未来发展奠定扎实市场基础。

2)标的公司主要产品毛利率

标的公司消化内镜诊疗器械各品类毛利率情况如下:






报告期内,标的公司毛利率水平较高且总体保持稳定。同时,标的公司采购的主要原材料为塑料管材、弹簧钢丝、注塑件等,报告期内单价基本稳定,且市场供给较为充足。因此,带量采购政策下标的公司具备一定的利润空间以应对行业政策的变动,拥有入围中标的竞争优势。

3)对标的资产主要产品业绩的具体影响及敏感性分析

带量采购政策的主要目的系改革高值医用耗材采购和使用中的不合理因素,治理价格虚高问题。依托政策对终端医院最低采购量的要求,可以有效提升入围产品的销量,满足带量采购以量换价的核心要求。因此,对于中标企业而言,在一定区域内通过中标的方式降低终端价格,可以带来预期销量的增加。

从价格传导层面,带量采购调整的价格为终端价格并非标的公司的出厂价格。报告期内,标的公司以经销模式为主要销售模式,其出厂价格与终端价格之间已经预留了较为合理的利润空间,因此未来如受带量采购政策影响导致终端价格的下降,终端价格反向传导至标的公司出厂价格的降幅有限。

结合标的公司境内外收入比例、产品结构及带量采购进程等因素,考虑以量换价的政策影响,本次从销售单价和销售量两个维度对标的公司的业绩及评估进行测算,具体如下:

鉴于标的公司报告期内境外收入占比较高,因此带量采购政策对销售单价的影响集中体现在境内销售部分。考虑政策进程,假定未来5年内,标的公司产品中每年均有20%的产品纳入带量采购清单,则整体销售产品出厂均价下降幅度与纳入带量采购清单的主要产品降价幅度勾稽关系如下表所示:




15两票制政策的影响

1两票制政策进程

两票制政策是指医疗器械生产企业到流通企业开一次发票,流通企业到医疗机构开一次发票。

20183月,国家卫生和计划生育委员会等部门印发了《关于巩固破除以药补医成果持续深化公立医院综合改革的通知》,要求逐步推行高值医用耗材购销两票制

截至本报告书出具日,两票制政策尚未在全国范围内推开。报告期内,标的公司产品仅在安徽、陕西、福建和新疆等省份的公立医院采用两票制进行销售。

2)标的公司在实行两票制和尚未实行两票制的下的销售模式

在尚未实行两票制的地区,公司销售采用普通经销模式,即经销商将承担一定的市场开发及销售拓展职责,标的公司负责向经销商进行产品知识培训,提供必要的技术支持,因此出厂价相对较低。

在实行两票制的地区,公司销售采用配送经销模式,即配送商一般只承担产品的配送及物流工作,由标的公司承担市场推广职能,因此出厂价相对较高。

3)标的公司在实行两票制和尚未实行两票制的营业收入、销售费用和毛利率情况

报告期内,标的公司在实行两票制和尚未实行两票制区域的营业收入、销售费用和毛利率情况分别如下表所示。由于标的公司销售费用主要由市场推广费、职工薪酬、运输费和办公差旅招待费组成,其中职工薪酬、市场推广费中学术会议等展会费用系标的公司基于当年的市场推广策略整体实施,无法以两票制地区及非两票制地区进行准确拆分,因此针对已实行两票制政策的地区,销售费用以因两票制政策新增的销售费用进行测算,具体如下:




报告期内,标的公司产品仅在安徽、陕西、福建和新疆等省份的部分公立医院采用两票制进行销售,因此已实行两票制的营业收入占总营业收入的比重相对较小。报告期各期,已实行两票制模式销售产品的销售收入分别为1,536.97万元、2,566.68万元、941.42万元,占营业收入总额的比例分别为5.69%6.86%4.32%

相较于尚未实行两票制区域而言,由于在两票制下相应的市场推广职能由标的公司承担,故其出厂价格及市场推广费用有所提高,继而导致营业收入及毛利率相应提升,同时销售费用相应增加。

经测算报告期内公司实行两票制销售扣除费用后毛利率与尚未实行两票制模式销售区域毛利率差异较小。

4)标的资产具备足够的销售能力应对两票制的全面推行

为了应对两票制未来所可能产生的影响,标的公司已经制定并采取了相应措施进行应对:

1)设立专业化的销售平台公司。锦福瑞医疗设立于2017年,目前为唯德康医疗的全资子公司,锦福瑞医疗设立的初衷即作为销售平台公司,同时统筹管理唯德康医疗和久虹医疗在境内的销售业务,在报告期内锦福瑞医疗的经营状况良好,营业收入呈逐年上升趋势。

2)加大对营销网络建设的投入力度,扩充营销队伍,并进一步提高公司销售服务水平及业务拓展能力。

标的公司为应对未来市场竞争加剧和两票制区域扩大的可能性,也制定了扩大和优化销售团队的相应计划,

3)与大型医疗器械配送商合作,并陆续将市场推广服务交由给相应的第三方服务机构,以应对两票制下业务推广方式的变化。

5两票制全面推行对本次评估的影响

假设在全面推行两票制的情况下由于经销环节的缩减,企业的毛利会有所上升,与此同时销售费用也会由于经销模式从普通经销模式转向配送模式,使得企业销售费用有所增加。

16、市场推广费的变化

1)因业务模式变化带来的委托推广费用的增加

在全面推行两票制的情况下,经销模式从普通经销模式转向配送模式,标的公司会通过聘请第三方专业推广商的形式协助其进行市场推广,因此委托推广会带来一部分销售费用的上升。以标的公司现有两票制地区的销售情况为基础,报告期内,非两票制销售扣除销售费用后毛利率两票制销售毛利率差异分别为2.17%3.62%2.19%,差异率较小。因此,两票制地区因业务模式变化带来的销售费用的上升与销售收入的上升总体能够抵消,从而对于标的公司的净利润不会产生明显的影响。预计两票制全面推行后,对本次评估无实质性影响。

2)因业务模式变化带来的自行推广费用的增加

考虑到两票制政策下,标的公司需直接维护的终端医疗机构有所增加,预期会增加一部分自行推广费用。本次评估对于标的公司的销售费用预测中针对这一因素也进行了考虑,具体预测过程如下。

3)市场推广费预测中对两票制影响的考虑

1两票制未来在医疗器械领域的推广尚存不确定性

20161226日,国务院深化医药卫生体制改革领导小组办公室联合国家卫计委等多部委发布了《关于在公立医疗机构药品采购中推行两票制的实施意见(试行)的通知》,各省自主决定是否在医疗器械领域执行两票制政策。201835日,国家卫计委、财政部、人社部、发改委、中医药管理局、医改办联合印发《关于巩固破除以药补医成果持续深化公立医院综合改革的通知》(国卫体改发[2018]4号)中提出,逐步推行高值医用耗材购销两票制。目前,两票制主要在药品流通领域推广,医疗器械领域的两票制暂未在全国范围推广。未来两票制在全国范围内的推广进度和可能性尚未有明确的法规和意见出台。因此两票制模式对医疗器械领域内公司未来销售费用及销售模式的影响仍存在不确定性。

2)执行两票制模式对标的公司销售利润的影响有限

两票制推行之前,公司市场推广、医院开发、临床和售后服务等工作主要由专业的医疗器械经销商完成,因此公司产品出厂价和销售费用率均较低。在两票制实施之后,由于流通企业仅提供集中配送服务,公司将市场推广服务外包给相应的第三方服务机构,将会形成较高销售费用,但公司产品的销售价格也相应提高,营业收入随之增长,最终对于公司整体销售净利润的影响有限。

3)境内外业务并重降低两票制模式对公司销售费用的影响

报告期内,标的公司境内销售与境外销售并重,2019年度、2020年度和20211-6月,标的公司境外业务收入占主营业务收入总额的比例为41.92%37.55%41.83%,占比较为稳定。而境外主要为贴牌业务,即根据客户的要求,负责提供从研发、设计、生产到后期维护的全部服务,而最终产品贴上客户的商标且由客户负责销售。在此情况下,公司境外销售业务所发生的销售费用较少,同时并不受境内相关政策变化的影响。

4)收益法评估盈利预测中对市场推广费的预测方式

本次收益法评估在谨慎考虑产品销售单价下降的情况下,同时保持市场推广相关费用预测金额和占比的上升,其中针对两票制政策的具体考量如下:

标的企业为应对两票制政策,存在销售模式的转变,将逐步与大型医疗器械配送商合作,并陆续将市场推广服务交予专业的第三方服务机构进行推广,为此,在唯德康医疗、久虹医疗和锦福瑞医疗单体在销售费用预测中,均增加了学术推广费和市场宣传费的支出预计,

17、医保政策的变化的影响

根据国家医疗保障局于20206月发布的《基本医疗保险医用耗材管理暂行办法(征求意见稿)》的相关规定,第三条【准入管理】国务院医疗保障行政部门综合考虑医用耗材的功能作用、临床价值、费用水平、医保基金承受能力等因素,采用准入法制定《基本医疗保险医用耗材目录》(以下简称《基本医保医用耗材目录》)并定期更新,动态调整。《基本医保医用耗材目录》内医用耗材按规定纳入医保基金支付范围”.纳入《基本医保医用耗材目录》的医用耗材方可进行医保报销支付,其中纳入基本医疗保险支付范围的医用耗材,应当是按规定在药监部门注册或备案,同时具备临床必需、安全、有效、经济等基本条件的医用耗材。

目前国家尚未针对医用耗材制定统一的医保目录,针对医疗器械医保支付情况主要参照国家医疗保障局制定的基本医疗保险诊疗项目,各省市地区在国家目录的基础上制定本省的基本医疗保险诊疗项目目录,因此,不同地区的医保资金结算比例、结算方式存在一定的差异。

18、结合行业政策,本次收益法评估对标的公司预测的合理性分析

1)近期各地最新出台的医疗器械集采政策及对标的资产的盈利能力影响情况

总体而言,集中带量采购政策的主要目的系改革高值医用耗材采购和使用中的不合理因素,压缩中间环节不合理利润,从价格传导层面,集中带量采购调整的价格为终端价格并非标的公司的出厂价格。同时,依托政策对终端医院最低采购量的要求,可以有效提升入围产品的销量,满足集中带量采购以量换价的核心要求。因此,医疗器械集采政策的推进不会对标的资产盈利能力产生重大不利影响。

2)本次收益法评估中对标的公司产品销售量、销售价格的评估预测依据

本次收益法评估中对标的公司主要类别的产品销售量进行了分类预测,对于上述各类产品的销售单价变动率采用了一致的价格变动预测率。

由于标的公司产品型号类型较多,本次以标的公司主营业务收入占比最高的基础诊断类产品进行举例分析如下:

基础诊断类产品主要包括:一次性使用活体取样钳、内窥镜用异物钳、医用球囊压力泵、一次性使用息肉切除器、活检阀、清洁刷、食道贲门狭窄扩张器等细分类别产品。

12021年销售单价的预测

基础诊断类产品2019年、2020年和20211-3月的加权平均单价分别为15.09元、15.97元、16.45元,呈现小幅上升趋势。本次评估以20211-3月的加权平均单价16.45元为基础,预计2021年全年将维持该单价水平,并以此为基础对2022年及以后年度进行预测。

22022年及以后年度销售单价的预测

2022年以后销售单价整体预测情况如下:




本次盈利预测按产品单价分年度逐步下降进行预测,即预测2022年至2024年基础诊断类产品平均单价每年下降5%,永续期前下降幅度为1%,经计算复合增长率为-4.02%

3)评估预测中对疫情影响境外收入的考虑及谨慎性分析

考虑标的公司境外销售的特点,本次评估对销售收入并未单独区分境内外产品进行分开预测,按照产品类别进行总体预测,预测期营业收入整体增长情况如下:




19、标的资产2021年盈利预测的可实现性

20211-6月标的公司主要财务数据情况如下:




20、《发行股份及支付现金购买资产协议》的修订

1)关于订金条款

《发行股份及支付现金购买资产协议》第12.3条变更如下:

若本协议5.1条所述发行股份方案未获得中国证监会等有权主管部门核准,甲乙双方进一步约定如下:

(1)若上述发行股份方案未获得中国证监会等有权主管部门核准,且未被核准的原因系因乙方违约导致的标的公司发生重大不利变化(为免歧义,本协议所述重大不利变化释义参见本协议第8.3条表述),乙方应于3个月内返还定金及保证金;

(2)若上述发行股份方案未获得中国证监会等有权主管部门核准,且未被核准的原因并非因乙方违约导致的标的公司发生重大不利变化,甲方将于收到未获核准通知后3个月内与乙方协商并签署完成新的购买资产协议;在该协议内,甲方将承诺以其他方式(包括全部现金收购等)收购标的公司60%股权,并于该协议签订后的24个月内完成该等60%股权的收购事宜。在此种情形下,乙方不返还甲方已支付的定金及保证金,甲方已支付的定金及保证金将自动转为新的购买资产协议项下的标的资产交易对价支付款的一部分

(3)若双方未能在上述新的购买资产协议签订后24个月之内完成收购,则乙方将于前述24个月期满后30日内向甲方全额返还定金和保证金。

2)关于锁定期条款

《发行股份及支付现金购买资产协议》第5.1.6条变更如下:

“5.1.6发行股份的锁定期和解锁安排

 (1)庄小金、缪东林因本次发行股份购买资产而获得甲方的股份(包括在股份锁定期内因甲方分配股票股利、资本公积转增等衍生取得的股份),自本次股份发行完成之日起36个月内不得转让,包括但不限于通过证券市场公开转让或通过协议转让。倍瑞诗、伊斯源因本次发行股份购买资产而获得甲方的股份(包括在股份锁定期内因甲方分配股票股利、资本公积转增等衍生取得的股份),自本次股份发行完成之日起12个月内不得转让,包括但不限于通过证券市场公开转让或通过协议转让。若上述锁定股份的承诺与证券监管部门的最新监管意见不符的,将按照《证券法》等相关法律法规的规定及相关证券监管部门的最新监管意见锁定。

(2)业绩承诺期内,如前述锁定期届满后,乙方持有的甲方向其定向增发的前述股份将继续锁定并按业绩承诺期内各年度业绩累计完成情况分批解锁,各期可解锁股份数量如下:当期可解锁股份数量=甲方向乙方定向发行股份数量*截至当期期末累计实现的调整净利润/乙方于业绩承诺期内承诺的调整净利润总额-累计已经解锁股份,在业绩承诺期结束后,如未达到合计承诺调整净利润但乙方已经履行完毕全部补偿义务后解锁所有股份。

3)关于未获核准后的进一步约定

《发行股份及支付现金购买资产协议》第12.3条变更如下:

若本协议5.1条所述发行股份方案未获得中国证监会等有权主管部门核准,甲乙双方进一步约定如下:

(1)若上述发行股份方案未获得中国证监会等有权主管部门核准,且未被核准的原因系因乙方违约导致的标的公司发生重大不利变化(为免歧义,本协议所述重大不利变化释义参见本协议第8.3条表述),乙方应于3个月内双倍返还定金及保证金;

(2)若上述发行股份方案未获得中国证监会等有权主管部门核准,且未被核准的原因并非因乙方违约导致的标的公司发生重大不利变化,乙方应于甲方收到未获核准通知后30日内向甲方全额返还定金及保证金。甲方将于收到未获核准通知后3个月内与乙方协商并签署完成新的购买资产协议;在该协议内,甲方将承诺以其他方式(包括全部现金收购等)收购标的公司60%股权,并于该协议签订后的24个月内完成该等60%股权的收购事宜。

4)关于不可抗力

2、甲乙双方一致同意:删除2021423日共同签署的《业绩补偿协议》第五条关于不可抗力及争议解决的相关约定。

3、甲乙双方一致同意:2021423日共同签署的《业绩补偿协议》第六条变更为:任何一方违反本协议约定的任何条款,均构成违约。违约方应向守约方赔偿因其违约行为给守约方造成的一切损失。

4、甲乙双方一致同意:除本补充协议第二条及第三条的调整事项外,2021423日签署的《业绩补偿协议》、2021713日签署的《业绩补偿协议之补充协议》、2021730日签署的《业绩补偿协议之补充协议(二)》的其它内容不变。

三、审核关注重点

1、关注锁定时间安排

交易对方倍瑞诗和伊斯源20202月完成第一次增资后持有标的资产的权益再未增加。缪东林于20213月对标的资产增资,持股比例增加7.67%。本次拟转让标的资产10.17%股权。关注:

1)结合倍瑞诗和伊斯源取得标的资产权益的时间,补充披露二者本次交易所得对价股份的锁定期。

2)补充披露缪东林本次转让的10.17%股权中,20213月增资部分股权对应本次取得对价股份的数量,以及交易后缪东林股份锁定期安排。

2、关注交易保证金

上市公司向交易对方支付保证金和定金合计9000万元,如上市公司单方面终止导致标的资产转让未能完成,上述款项将不被退回。标的资产2021年一季度亏损。关注:

1)结合标的资产盈利能力、行业地位、主要产品的市场占有率、与上市公司主业协同效应、交易紧迫性等,补充披露上市公司支付保证金和定金的原因,是否有利于保护上市公司和中小股东权益

2补充披露如本次交易未获我会核准,交易对方是否返还定金和保证金。

3、关注收购久虹医疗及估值情况

1)补充披露久虹医疗与唯德康医疗母公司产品是否属于同类产品,下游客户是否重叠,收购久虹医疗的必要性。

2)补充披露久虹医疗本次收益法评估过程及评估结果,折现率等相关参数、以及产品销售量、销售价格等增长率的预测依据与唯德康医疗母公司单体评估的可比性。

3)结合前次现金收购久虹医疗与本次交易的作价差异、仅隔3个月向相同交易对方购买但采用不同评估方法的合理性、本次交易增值情况,补充披露本次交易评估基准日前突击向交易对方收购久虹医疗再置入上市公司,是否有利于保护上市公司和中小股东权益。

4、剥离依漫生物

1)补充披露久虹医疗剥离依漫生物的原因,结合依漫生物的资产状况、主营业务和标的资产的协同性(如有)等情况,说明剥离依漫生物对标的资产生产经营、财务指标的具体影响。

2)结合东洲评报字【2021】第0346号的相关内容,进一步细化披露依漫生物评估情况。

3)补充披露本次交易的交易价格和价款支付情况,如尚未支付的未来还款安排和履约保障措施。

4)补充披露上市公司是否存在未来收购依漫生物的考虑或安排。

5、关注行业监管和政策变化对估值的影响

唯德康医疗本次评估增值约610.22%,所在行业面临带量采购、两票制、医保控费等政策风险。本次盈利预测按产品单价分年度逐步下降进行预测,即预测2022年至2025年基础诊断类产品平均单价每年下降5%,永续期前一年下降幅度为1%。对2021年销售量按40%的增长率进行预测,2022年及以后年度预测销量增长率逐年下降,而全球市场规模预计2019-2024年年复合增长率仅约为5.64%。关注:

1)结合标的资产主要产品市场份额、毛利率、与国际和国内品牌同类竞品的差异和竞争优势,补充披露带量采购可能对标的资产主要产品出厂价格、毛利率、业绩的具体影响,并做敏感性分析。

2)补充披露在医疗器械领域实行两票制和尚未实行两票制的省份,标的资产在销售模式、营业收入、销售费用、毛利率的对比情况,标的资产是否具备足够的销售能力应对两票制的全面推行,并对全面推行的影响进行模拟测算分析。

3)结合标的资产主要产品在医保地区及非医保地区各自销售收入金额及占比、毛利率差异,补充披露医保控费价格下调对毛利率的影响,并进行测算分析。

4)结合最新各地出台的医疗器械集采政策,补充披露标的资产的盈利能力是否将受到重大不利影响,本次收益法评估中对标的资产产品销售量、销售价格的评估预测是否足够审慎,是否与同行业可比公司对未来行业政策、公司经营风险的预判较为一致,是否符合全球市场的增长趋势。

6、关注销售模式变化的影响

报告期境内业务收入占主营业务收入总额的比例约为60%,主要以经销模式为主,辅以少量直销业务。其中,以普通经销模式为主,在少量两票制地区实行配送经销模式。在配送经销模式和直销模式下,标的资产均需承担市场开发、推广职能。关注:

1)补充披露标的资产报告期境内业务经销、直销模式下的收入金额及占比、毛利率差异情况,与同行业可比公司境内销售模式下相关情况的对比情况。

2)补充披露国内经销商的层级设置情况,经销商是否具有医疗器械的销售资质,是否存在经销地域范围限制,是否仅销售标的资产品牌产品,是否存在不同层级经销商互相转售的情形。

3)补充披露标的资产与经销商的合作模式(买断式交易、委托代销等),产品定价情况、退换货条款,经销商数量及变化,经销商与最终客户的销售方式,销售退回(如有)的金额及比例,收入确认的时点和依据。

4)补充披露标的资产报告期两票制所在地区,其配送经销模式下产品毛利率与普通经销模式下的差异,同类产品的出厂价是否不同。

5)结合配送经销和直销模式下收入占比情况、相关客户类型、所在地、稳定性及拓展方式,补充披露标的资产是否具备独立的市场开发能力及优势。

7、关注境外贴牌销售情况

1)境外贴牌主要客户、品牌、产品类型、合作历史、开发方式及稳定性,贴牌客户是否包含进口品牌竞争对手,贴牌产品与国内销售产品是否存在重大差异,标的资产是否拥有贴牌产品的全部专利,未以自有品牌进行境外销售的原因。

2)境外贴牌收款结算模式及回款情况,产品质量承担方,标的资产是否为该客户的唯一代工厂商,报告期境外业务剔除口罩收入后境外收入的金额(如有)。

3)境外政治经济环境、外汇管理、贸易政策等对标的资产销售的影响及应对措施。

42020年及2021年上半年,境外收入及回款及时性受疫情影响的具体情况,评估预测中对疫情影响境外收入的考虑及谨慎性。

8、关注境外行业政策变化导致的业务影响

1)相较于MDD规则,MDR规则对标的资产新增的义务内容和具体要求,对标的资产生产经营的具体影响,会否增加标的资产诉讼风险。

2)标的资产和贴牌客户沟通和签署协议的进展、同意签署相关协议的贴牌客户比例、占报告期境外销售收入的比重,对拒绝签署协议情形的具体应对措施

3MDR规则是否导致境外销售模式的变化,预计对标的资产境外销售业务的具体影响。

9、关注业绩增长合理性

2019年度、2020年度消化内镜医疗器械生产销售产生的主营业务收入分别为24,642.55万元、28,408.06万元,同比增长15.28%2020年收入占比超过60%的基础诊断类、止血闭合类产品的产销率均超过100%2020年各类产品销量均出现稳步增长。国内同行业上市公司南微医学市场份额及毛利率均高于标的资产,2020年收入增长仅1.45%。剔除口罩产品,2021年相比2020年的主营业务收入增长率为34.03%,预测年度年增长率略有放缓至预测期末年主营业务收入增长率为12.50%,业绩承诺净利润较报告期增长。关注:

1)结合境内、境外收入的增长情况,补充披露疫情影响情况下,标的资产2020年实现收入、销量较高增长的合理性。

2)补充披露标的资产报告期收入增长情况与同行业上市公司的可比性,预测期收入增长率保持较高水平的可实现性、预测的谨慎性。

3)结合2021年上半年财务数据,补充披露标的资产2021年盈利预测的可实现性。

10、关注标的公司资产资质

1)标的资产拥有的第类、第类医疗器械产品报告期收入及利润贡献,是否取得了全部必需的批文或注册,已进入注册认证程序的产品情况。

2)标的资产第类医疗器械产品的竞争优势,是否存在被纳入集采的可能。

3)高新技术企业证书到期续期的可行性,若无法取得对业务开展、盈利预测的影响。

4)唯德康医疗的MHRA注册的具体进展、法定宽限期,是否存在不能如期办毕风险,如不能如期办毕对标的资产境外销售业务的具体影响。

53项已到期及2项即将到期的质量体系认证是否已办理或正在办理续期手续、相关程序是否存在法律障碍、是否存在不能如期办毕风险,如未能续期对标的资产生产经营的具体影响。

11、关注研发费用归集

1)研发费用的确认依据、核算方法,报告期研发项目的进度、成果转化情况,报告期是否存在研发费用资本化。

2)核心研发人员的构成、界定标准及稳定性。

3)研发费用率与同行业可比公司的比较情况,进一步说明标的资产的研发能力和技术优势。

12、关注产品竞争力和客户开拓合规性

1)唯德康医疗主要产品在与消化内镜配套使用方面,相较进口品牌、国内同行业公司,在生产工艺、技术应用、应用场景、检测部位、操作友好度、核心部件自制度,以及成本、品牌、客户开拓、接触临床等方面的竞争优势。

2)报告期有否存在质量事故或纠纷,是否发生产品召回事件,公司质量控制制度是否健全且有效实施。

3)标的资产在客户开拓、触达临床过程中,是否涉及不正当竞争、商业贿赂等违法违规情形,相关防范措施及可行性。

13、关注专利技术

1)结合13项共有专利形成原因、共有专利权人身份等,补充披露关于共有专利权权利行使和收益分配的相关约定。

2)补充披露13项共有专利对标的资产生产经营的影响及贡献,是否为必备核心技术,是否存在相关替代技术,本次交易是否需要取得专利共有权人同意。

3)补充披露专利共有方是否使用或对外授权使用共有专利,如有补充披露对标的资产的生产经营的具体影响。

4)进一步细化披露支架或导管体内疏通技术的技术来源和专利取得情况,是否为标的资产自主研发及研发支出等具体情况(如是),该技术对标的资产生产经营的具体影响。

14、关注推广费用

标的资产销售费用主要由市场推广费、职工薪酬等,2020年度因两票制逐步推行,导致当期市场推广费用及占比较2019年度有所上升。因标的资产直销业务占比较小,相应市场推广费用较少,其销售费用率略低于可比公司。预测期销售费用率14.51%-16.30%,逐年增加。关注:

1)报告期各年市场推广费前五大支付对象、金额及占比,支付的合理性,推广活动的合规性,是否存在商业贿赂的情形及防范措施。

2)境内经销和境外ODM模式下,各自销售政策、销售人员分布、人均销售收入贡献,销售费用率与各自业务规模的匹配性,销售费用归集是否准确、完整。

3)标的资产市场推广费预测中对两票制影响的考虑。

15、关注客户情况

标的资产存在不同销售模式和不同销售地域,前五大客户与应收账款的前五大客户存在差异。关注:

1)按境内经销商、境外ODM模式补充披露收入前五大客户名称、销售内容、销售金额及占比。

2)按境内经销商、境外ODM模式补充披露应收账款前五大客户的名称、销售内容、金额及占比。

3)补充披露与主要客户的合作模式,是否签订长期框架协议,交易的可持续性。

4)补充披露国内最终客户中三甲医院数量及覆盖率,公立医院和民营医院的销售情况。

16、关注外协加工

报告期标的资产部分工序采用外协加工方式,金额占比约为8%。关注:

1)对外协生产质量管理制度及执行情况,外协部分是否属于关键工序和技术,有否涉及技术保密。

2)外协合作方的选择标准和稳定性。

17、关注商誉

本次交易完成后,上市公司合并资产负债表中将形成商誉64,347.23万元,预计商誉占备考报表中上市公司归属于母公司净资产的比重为17.86%,而2020年备考净利润为75,835.31万元。如果标的资产未来经营状况未达预期,则存在商誉减值的风险。关注:上市公司备考财务报表中大额商誉对上市公司未来经营业绩的影响,上市公司为防范交易完成后大额商誉减值拟采取的具体措施以及可行性。

18、关注协同及管控问题

上市公司和标的资产主营业务不同,交易目的之一为发挥协同效应。交易完成后,标的资产将继续沿用原有的核心管理人员和业务骨干。关注:

1)上市公司与标的资产之间协同效应在资产、业务、技术、客户、市场等方面的具体体现。

2)本次交易完成后上市公司对新增医疗器械业务的经营发展战略、业务管理模式,以及对不同业务类型的具体整合管控安排。

19、剩余股权的收购问题

本次交易上市公司仅收购标的资产60%股权。请你公司补充披露:未收购标的资产剩余40%股权的原因,剩余股东对标的资产经营决策等方面的特殊影响(如有),上市公司有无收购剩余股权的后续计划和具体安排。

四、并购重组委审核意见

申请人未能充分披露境内外行业政策变动对标的资产的影响,未来盈利能力存在较大不确定性,不符合《上市公司重大资产重组管理办法》第四十三条的规定。

五、丽华观点

本案例是被否决案例,交易标的为医疗器械生产企业。近年来关于集采、两票制、医保改革等政策的推进,对医药企业和医疗器械企业产生了比较大的影响。关于医药行业高毛利、高费用的现状较之前确实有较好的改善,但是依然是医药及医疗器械行业的特殊业务模式下的必然结果。随着集采、两票制、医保改革等政策的推进,必然导致产品价格的下降和毛利的下降,这对标的的盈利能力和持续经营能力提出了挑战。审核中关注到方案设计的合理性、行业政策变动的影响、预测数据合理性、估值合理性和公允性等重要问题。

1、从方案设计可以看出交易对方相对强势,不管从订金条款约定,股票锁定条款约定、估值约定、股权激励安排等等。2021年确实因为2020年疫情,导致很多手术的延后,以及内镜检查的逐步普及,出现了内镜相关器械需求的爆发。但是,从后续补充协议的陆续签订,我们也可以看出监管导向,关于订金问题,如果因为审核未通过原则上还是需要原路返回。关于锁定,还是需要从严制定,本案例的锁定安排是比较宽松的。关于不可抗力条款不可随意使用。关于否决后的处理,不可以约定之前的订金直接转作支付款,而应该一码事归一码事。订金先返还,后再讨论新的交易的支付安排。这里其实是有纠葛的地方。如果因标的存在实质性障碍导致审核没有通过,还约定上市公司一定要收购完成,在上市公司层面是存在继续执行协议的障碍的。证监会都说不行了,在如此的监管环境下,董事会的董事们及中小股东们真的会愿意买单吗?

2、行业政策的不确定性是本案例被否决的最核心原因。处于政策变革的过程中,监管机构无法判断行业政策的变化对业务的影响。心脏支架从几万到几百的跌幅,确实也很让人咂舌。虽然标的的产品虽然是低值易耗品,但是成本和医院患者拿到的,或者是医保拿到的价格差异还是很悬殊,因此说不担心集采、两票制改革的影响,那确实也是说不过去的。虽然目前的集采和两票制在医疗器械领域尚未普及,但是悬在头上的剑什么时候下来,企业并无法控制。教育改革,双减以后,教育行业的变化已经足以证明行业监管政策的影响力。

3、关于估值。在审核中,反复问政策变化对销售价格、销售收入、毛利率的影响。这个问题确实不好答复。因此在反馈答复中,企业和中介机构按照自己的逻辑,在各种假设下做了测算,结论是影响并不重大。但是仅从收入对估值的敏感性分析,收入变动2%,将影响估值10%,毛利率变动2%,将影响估值10%。影响是否重大,一目了然。

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吴晓琳律师,广州资深律师,擅长股权、并购、刑事律师业务。从业十来年,专职办理各类民商、经济、刑事案件,业内口碑良好,积累了丰富的实务经验和广泛的人脉。
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